)RUP 1R 3UR/LQH SXOJDGDV 'HVFDUJD /DWHUDO &RUWDFpVSHG 'LULJLGR 0RGHOR 1 ³ \ VXSHULRUHV 0DQXDO GHO 2SHUDGRU (VSDxRO
&yPR SDUDU HO PRWRU $MXVWH GH OD DOWXUD GH FRUWH &RQVHMRV GH RSHUDFLyQ 0DQWHQLPLHQWR &DOHQGDULR UHFRPHQGDGR GH PDQWHQLPLHQWR /LPSLH]D GH ORV EDMRV GH OD FDUFDVD GHO FRUWDFpVSHG 0DQWHQLPLHQWR GHO ILOWUR GH DLUH 0DQWHQLPLHQWR GH OD EXMtD
7RUR KD GLVHxDGR \ SUREDGR HVWH FRUWDFpVSHG SDUD TXH RIUH]FD XQ VHUYLFLR UD]RQDEOHPHQWH VHJXUR QR REVWDQWH HO LQFXPSOLPLHQWR GH ODV LQVWUXFFLRQHV VLJXLHQWHV SXHGH FDXVDU OHVLRQHV SHUVRQDOHV $GYHUWHQFLD /RV JDVHV GH HVFDSH GHO PRWRU FRQWLHQHQ PRQy[LGR GH FDUERQR TXH HV XQ YHQHQR LQRGRUR PRUWDO TXH SXHGH SURYRFDU OD PXHUWH )LJXUD 1R KDJD IXQFLRQDU HO PRWRU GHQWUR GH XQ HGLILFLR R HQ XQ OXJDU FHUUDGR 8ELFDFLyQ GH ORV Q~PHURV GH PRGHOR \ GH VHULH 3DUD DVHJXUDU OD Pi[LPD VHJXULGDG HO P
([WUHPH OD SUHFDXFLyQ DO DFHUFDUVH D HVTXLQDV FLHJDV DUEXVWRV iUEROHV X RWURV REMHWRV TXH SXHGDQ REVWDFXOL]DU OD YLVLyQ $QWHV GH XVDU HO FRUWDFpVSHG UHDOLFH VLHPSUH XQD LQVSHFFLyQ YLVXDO SDUD DVHJXUDUVH GH TXH ODV FXFKLOODV ORV SHUQRV GH ODV FXFKLOODV \ HO FRQMXQWR GH FRUWH QR HVWiQ GHVJDVWDGRV R GDxDGRV 6XVWLWX\D FXFKLOODV R SHUQRV JDVWDGRV R GDxDGRV HQ MXHJRV FRPSOHWRV SDUD QR GHVHTXLOLEUDU OD PiTXLQD 7HQJD HQ FXHQWD TXH HO RSHUDGRU R HO XVXDULR HV UHVSRQVDEOH GH FXDOTXLHU DFFLGHQWH R SHOLJ
/DV SHQGLHQWHV VRQ XQ IDFWRU GH SULPHUD LPSRUWDQFLD UHODFLRQDGDV FRQ DFFLGHQWHV HVSHFLDOPHQWH UHVEDORQHV \ FDtGDV TXH SXHGHQ FDXVDU OHVLRQHV JUDYHV 6L XVWHG QR VH VLHQWH FRQ FRQILDQ]D HQ XQD SHQGLHQWH QR OD VLHJXH $UUDQTXH HO PRWRU FRQ FXLGDGR VLJXLHQGR ODV LQVWUXFFLRQHV \ FRQ ORV SLHV ELHQ DOHMDGRV GH OD V FXFKLOOD V 1R LQFOLQH HO FRUWDFpVSHG DO DUUDQFDU HO PRWRU D PHQRV TXH VHD REOLJDWRULR LQFOLQDU HO FRUWDFpVSHG SDUD DUUDQFDUOR (Q HVWH FDVR QR OR LQFOLQH PiV GH OR DEVROXWDPHQWH QHFHVDULR \
1R FDPELH ORV DMXVWHV GH YHORFLGDG GHO PRWRU /RV FRPSRQHQWHV GHO UHFRJHKLHUEDV HVWiQ VXMHWRV D GHVJDVWH GDxRV \ GHWHULRUR OR FXDO SRGUtD GHMDU DO GHVFXELHUWR SLH]DV HQ PRYLPLHQWR R SHUPLWLU TXH VH DUURMHQ REMHWRV &RPSUXHEH IUHFXHQWHPHQWH ORV FRPSRQHQWHV \ VXVWLW~\DORV FRQ ODV SLH]DV UHFRPHQGDGDV SRU HO IDEULFDQWH FXDQGR VHD QHFHVDULR 6L HV QHFHVDULR GUHQDU HO FRPEXVWLEOH GHO GHSyVLWR KiJDOR DO DLUH OLEUH 3DUD DVHJXUDU HO Pi[LPR UHQGLPLHQWR \ VHJXULGDG FRPSUH ~QLFDPHQWH SLH]DV \ DFFHVRULRV
(QVDPEODMH 1RWD /RV ODGRV GHUHFKR H L]TXLHUGR GH OD PiTXLQD VH GHWHUPLQDQ GHVGH OD SRVLFLyQ QRUPDO GHO RSHUDGRU ,QVWDODFLyQ GHO PDQLOODU 0RQWH HO PDQLOODU LQIHULRU HQ HO LQWHULRU GH OD SODWDIRUPD FRQ WRUQLOORV GH FDEH]D GH [ PP ² [ SXOJ \ FRQWUDWXHUFDV $OLQHH HO RULILFLR FHQWUDO GHO FLHUUH GHO PDQLOODU FRQ HO RULILFLR GHO PDQLOODU \ DVHJ~UHOR HQ VX SRVLFLyQ FRQ WRUQLOORV GH FDEH]D GH [ PP ² [ SXOJ \ FRQWUDWXHUFDV )LJ )LJXUD &XHUGD GH DU
$QWHV GHO XVR (QJDQFKH ORV FOLSV GH SOiVWLFR GH OD SDUWH WUDVHUD GHO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH HQ HO VRSRUWH GHO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH )LJ &RPR PH]FODU JDVROLQD \ DFHLWH )LMH HO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH D OD EDVH GHO GHSyVLWR FRQ ORV GRV WRUQLOORV DXWRUURVFDQWHV )LJ 1R DSULHWH GHPDVLDGR ORV WRUQLOORV 6X FRUWDFpVSHG 7RUR WLHQH XQ PRWRU GH GRV WLHPSRV TXH UHTXLHUH XQD PH]FOD GH JDVROLQD \ DFHLWH GH (QJDQFKH HO UHWpQ GHO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH HQ HO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH \ GHV
9LHUWD OLWURV GH JDVROLQD IUHVFD VLQ SORPR HQ XQ UHFLSLHQWH GH FRPEXVWLEOH KRPRORJDGR 3HOLJUR 1RWD 1R PH]FOH JDVROLQD \ DFHLWH HQ HO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH GHO FRUWDFpVSHG (O DFHLWH HV PiV IiFLO GH PH]FODU \ VH PH]FOD PHMRU D WHPSHUDWXUD DPELHQWH TXH FXDQGR HVWi IUtR 6L HO DFHLWH HVWi SRU GHEDMR GH & VHUi QHFHVDULR PH]FODUOR PiV D IRQGR $O UHSRVWDU EDMR FLHUWDV FRQGLFLRQHV SXHGH DFXPXODUVH FDUJD HVWiWLFD TXH LQIODPH OD JDVROLQD 8Q LQFHQGLR R H[SORVLyQ GH JDVROLQD SXHGH SURYRFDUOH TXHPD
2SHUDFLyQ &yPR DUUDQFDU HO PRWRU &RQHFWH HO FDEOH GH OD EXMtD )LJ 1RWD /RV ODGRV GHUHFKR H L]TXLHUGR GH OD PiTXLQD VH GHWHUPLQDQ GHVGH OD SRVLFLyQ QRUPDO GHO RSHUDGRU &DGD YH] TXH YD\D D VHJDU DVHJ~UHVH GH TXH HO IUHQR \ OD EDUUD GH FRQWURO IXQFLRQDQ FRUUHFWDPHQWH &XDQGR VXHOWH OD EDUUD GH FRQWURO OD FXFKLOOD GHEH GHWHQHUVH 6L QR HV DVt SyQJDVH HQ FRQWDFWR FRQ HO 6HUYLFLR 7pFQLFR $XWRUL]DGR &XLGDGR (VWD PiTXLQD SURGXFH QLYHOHV VRQRURV TXH VXSHUDQ ORV G%$ HQ HO RtGR GHO RSHUDGRU \ SX
$MXVWH GH OD DOWXUD GH FRUWH /D DOWXUD GH FRUWH HV DMXVWDEOH GHVGH DSUR[LPDGDPHQWH D PP HQ LQFUHPHQWRV GH PP )LJ 0RYLHQGR HO DMXVWH GH OD DOWXUD GH FRUWH KDFLD DGHODQWH VH HOHYD OD DOWXUD GH FRUWH PP PP PP PP PP PP P )LJXUD 3DODQFD GH DMXVWH GH OD DOWXUD GH FRUWH 3ODFD GH GHVJDVWH GH OD FDUFDVD 1RWD $VHJ~UHVH GH TXH OD FODYLMD GH OD SDODQFD GH DMXVWH HQWUH HQ OD UDQXUD GH OD SODFD GH GHVJDVWH GH OD FDUFDVD GHO FRUWDFpVSHG $MXVWH WRGDV ODV
/LPSLH OD SDUWH LQIHULRU GH OD SODWDIRUPD GHO FRUWDFpVSHG GHVSXpV GH FDGD XVR &RQVXOWH /LPSLH]D GH ORV EDMRV GH OD FDUFDVD GHO FRUWDFpVSHG HQ OD SiJLQD 6L HO DVSHFWR ILQDO GHO FpVSHG QR HV VDWLVIDFWRULR SUXHEH OR VLJXLHQWH 0DQWHQJD HO PRWRU HQ EXHQDV FRQGLFLRQHV GH IXQFLRQDPLHQWR &DPLQDU PiV GHVSDFLR PLHQWUDV VLHJD $MXVWH OD YHORFLGDG GHO PRWRU D OD SRVLFLyQ PiV UiSLGD SDUD FRQVHJXLU UHVXOWDGRV ySWLPRV GH FRUWH &RUWDU HO FpVSHG FRQ PiV IUHFXHQFLD $ILODU OD FXFKLOOD (OHYDU OD
0DQWHQLPLHQWR 1RWD /RV ODGRV GHUHFKR H L]TXLHUGR GH OD PiTXLQD VH GHWHUPLQDQ GHVGH OD SRVLFLyQ QRUPDO GHO RSHUDGRU &DOHQGDULR UHFRPHQGDGR GH PDQWHQLPLHQWR ,QWHUYDOR GH PDQWHQLPLHQWR \ VHUYLFLR &DGD XVR 3URFHGLPLHQWR GH PDQWHQLPLHQWR 5HWLUH ORV UHFRUWHV GH KLHUED \ OD VXFLHGDG GH GHEDMR GH OD FDUFDVD /LPSLH HO FRQGXFWR GH GHVFDUJD \ HO WDSyQ GHO FRQGXFWR GH GHVFDUJD KRUDV &RPSUXHEH ODV ILMDFLRQHV GH OD FXFKLOOD \ GHO PRQWDMH GHO PRWRU $SULpWHODV VL HVWiQ VXHOWDV KRUDV /LPSLH HO ILOWU
/LPSLH]D GH ORV EDMRV GH OD FDUFDVD GHO FRUWDFpVSHG 0DQWHQLPLHQWR GHO ILOWUR GH DLUH /LPSLH HO ILOWUR GH DLUH GHVSXpV GH FDGD KRUDV GH RSHUDFLyQ /tPSLHOR FRQ PiV IUHFXHQFLD VL XWLOL]D HO FRUWDFpVSHG HQ FRQGLFLRQHV GH SROYR R VXFLHGDG 3DUD DVHJXUDU HO PHMRU UHQGLPLHQWR PDQWHQJD OLPSLD OD SDUWH LQIHULRU GH OD FDUFDVD GHO FRUWDFpVSHG 3DUH HO PRWRU \ HVSHUH D TXH VH GHWHQJDQ WRGDV ODV SLH]DV HQ PRYLPLHQWR 'HVFRQHFWH HO FDEOH GH OD EXMtD )LJ 'UHQH HO FRPEXVWLEOH GHO GHSyVLWR GH FRPEXVWL
0DQWHQLPLHQWR GH OD EXMtD 5HYLVH OD EXMtD FDGD KRUDV GH IXQFLRQDPLHQWR 8WLOLFH XQD EXMtD 1*. %305 $ R HTXLYDOHQWH 3DUH HO PRWRU \ HVSHUH D TXH VH GHWHQJDQ WRGDV ODV SLH]DV HQ PRYLPLHQWR 'HVFRQHFWH HO FDEOH GH OD EXMtD )LJ /LPSLH DOUHGHGRU GH OD EXMtD 5HWLUH OD EXMtD GH OD FXODWD ,PSRUWDQWH 6L OD EXMtD HVWi DJULHWDGD R VXFLD FiPELHOD 1R OLPSLH ORV HOHFWURGRV SRUTXH FXDOTXLHU SDUWtFXOD TXH HQWUH HQ HO FLOLQGUR SXHGH GDxDU HO PRWRU )LMH OD VHSDUDFLyQ HQWUH ORV HOHFWURGRV HQ
1RWD 7DPELpQ SXHGH FRPSUREDU HO HTXLOLEULR XVDQGR XQ HTXLOLEUDGRU GH FXFKLOODV GH IDEULFDFLyQ FRPHUFLDO 3HOLJUR 6L XQR GH ORV H[WUHPRV GH OD FXFKLOOD JLUD KDFLD DEDMR OLPH GLFKR H[WUHPR QR HO ILOR GH FRUWH QL HO H[WUHPR FHUFD GHO ILOR GH FRUWH /D FXFKLOOD HVWi FRUUHFWDPHQWH HTXLOLEUDGD FXDQGR QR EDMD QLQJXQR GH ORV H[WUHPRV 8QD FXFKLOOD GHVJDVWDGD R GDxDGD SXHGH URPSHUVH \ XQ WUR]R GH OD FXFKLOOD SRGUtD VHU DUURMDGR D OD ]RQD GRQGH HVWi HO RSHUDGRU X RWUD SHUVRQD SURYRFDQGR OHVLRQHV SHUVRQDOHV
3DUH HO PRWRU \ HVSHUH D TXH VH GHWHQJDQ WRGDV ODV SLH]DV HQ PRYLPLHQWR 'HVFRQHFWH HO FDEOH GH OD EXMtD )LJ 8WLOLFH XQ UDVFDGRU GH PDGHUD GXUD SDUD UHWLUDU OD FDUERQLOOD GHO H[WUHPR GHO WXER GHO VLOHQFLDGRU )LJ 3DODQFD GHO DFHOHUDGRU 7RUQLOOR GH ILMDFLyQ 3DODQFD GHO HVWiUWHU &DEOH GH PDQGR GHO 7DODGURV DOLQHDGRV 6RSRUWH GHO DFHOHUDGRU 7RUQLOOR WXHUFDV \ 7XER GHO VLOHQFLDGRU DUDQGHODV GH IUHQR )LJXUD P )LJXUD
$MXVWH GHO FDEOH GHO IUHQR GH OD FXFKLOOD 6LHPSUH TXH LQVWDOH XQ QXHYR FRQMXQWR GH FDEOH GH DFHOHUDGRU DM~VWHOR 3DUH HO PRWRU \ HVSHUH D TXH VH GHWHQJDQ WRGDV ODV SLH]DV HQ PRYLPLHQWR 'HVFRQHFWH HO FDEOH GH OD EXMtD )LJ &RPSUXHEH HO DMXVWH GHO FDEOH PRYLHQGR OD EDUUD GH FRQWURO KDFLD HO PDQLOODU KDVWD HOLPLQDU OD KROJXUD GHO FDEOH (O HVSDFLR HQWUH OD SDODQFD GH IUHQR \ HO PDQLOODU GHEH VHU GH D PP 3DUD DMXVWDU HO FDEOH VLJD FRQ HO SDVR )LJXUD
9DFLDGR GHO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH 9DFtH HO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH GXUDQWH OD ~OWLPD RSHUDFLyQ GH VLHJD DQWHV GH DOPDFHQDU HO FRUWDFpVSHG 3DUH HO PRWRU \ HVSHUH D TXH VH HQIUtH +DJD IXQFLRQDU HO FRUWDFpVSHG KDVWD TXH HO PRWRU VH SDUH DO DFDEDUVH OD JDVROLQD 'HVFRQHFWH HO FDEOH GH OD EXMtD )LJ &HEH HO PRWRU \ DUUiQTXHOR GH QXHYR 5HWLUH HO WDSyQ GHO GHSyVLWR GH FRPEXVWLEOH )LJ 'HMH TXH IXQFLRQH HO PRWRU KDVWD TXH VH SDUH &XDQGR \D QR VH SXHGH DUUDQFDU HO PRWRU HVWi V
$FFHVRULRV 1RWD 6L OD QRUPDWLYD ORFDO HVWDWDO R IHGHUDO H[LJH OD LQVWDODFLyQ GH XQ SDUDFKLVSDV SXHGH DGTXLULUOR HQ XQ 6HUYLFLR 7pFQLFR $XWRUL]DGR /LPSLH OD UHMLOOD GHVSXpV GH FDGD SHUtRGR GH KRUDV GH IXQFLRQDPLHQWR (O IXQFLRQDPLHQWR GHO FRUWDFpVSHG HQ FXDOTXLHU WHUUHQR GH &DOLIRUQLD FXELHUWR GH ERVTXH PRQWH EDMR R KLHUED VLQ XQ SDUDFKLVSDV HQ EXHQDV FRQGLFLRQHV GH IXQFLRQDPLHQWR YLROD OD /H\ (VWDWDO 6HFFLyQ VREUH 5HFXUVRV 3~EOLFRV 6H SXHGHQ DGTXLULU ORV VLJXLHQWHV DFFHVRULRV HQ XQ VHUYLFL
3UREOHPD 3RVLEOHV FDXVDV (O PRWRU QR IXQFLRQD VXDYHPHQWH (O FDEOH QR HVWi FRQHFWDGR D OD EXMtD &RQHFWH HO FDEOH GH OD EXMtD /D EXMtD HVWi SLFDGD VXFLD R OD GLVWDQFLD HQWUH ORV HOHFWURGRV HV LQFRUUHFWD ,QVSHFFLRQH OD EXMtD \ DMXVWH OD VHSDUDFLyQ GH ORV HOHFWURGRV VL IXHUD QHFHVDULR 6XVWLWX\D OD EXMtD VL HVWi GHVJDVWDGD VXFLD R DJULHWDGD (O FRQWURO GHO DFHOHUDGRU QR HVWi HQ OD SRVLFLyQ )DVW 0XHYD OD SDODQFD GHO DFHOHUDGRU D OD SRVLFLyQ )DVW (O HOHPHQWR ILOWUDQWH GHO ILOW
'HFODUDFLyQ )HGHUDO GH *DUDQWtD GHO &RQWURO GH (PLVLRQHV 8QD JDUDQWtD OLPLWDGD GH GRV DxRV 'HUHFKRV \ GHEHUHV UHODFLRQDGRV FRQ VX JDUDQWtD /D $JHQFLD GH 3URWHFFLyQ GHO 0HGLR $PELHQWH GH (( 88 (3$ HO GH SUHVHQWDFLyQ SDUD HO &RQFHVLRQDULR GH VHUYLFLR 7RUR QR GXGH HQ SRQHUVH HQ FRQWDFWR FRQ QRVRWURV HQ OD VLJXLHQWH GLUHFFLyQ 'HSDUWDPHQWR GH UHFXUVRV UHODFLRQDGRV FRQ HO DLUH GHO HVWDGR GH &XVWRPHU 6HUYLFH 'HSDUWPHQW &DOLIRUQLD &$5% 7RUR \ 7RUR :DUUDQW\ &RPSDQ\ VH FRPSODFHQ 7RUR :DUUDQW\ &RPSDQ\ HQ
5HDFWRU WpUPLFR &ROHFWRU GH HVFDSH 6LVWHPD GH LQ\HFFLyQ GH DLUH 6LVWHPD GH LQ\HFFLyQ GH DLUH R YiOYXOD GH LPSXOVRV 9iOYXODV TXH DIHFWDQ D OD GLVWULEXFLyQ GH DLUH GRQGH DGTXLULy HO SURGXFWR R FXDOTXLHU FRQFHVLRQDULR DXWRUL]DGR GH VHUYLFLR R FRQ HO &RQFHVLRQDULR FHQWUDO GH VHUYLFLR /DV SiJLQDV DPDULOODV GH VX JXtD WHOHIyQLFD VRQ XQD H[FHOHQWH UHIHUHQFLD (O FRQFHVLRQDULR HIHFWXDU ODV UHSDUDFLRQHV HQ VX HVWDEOHFLPLHQWR R OH UHFRPHQGDUi FXELHUWR SRU OD JDUDQWtD SyQJDVH H
/D *DUDQWtD 7RUR GH &REHUWXUD 7RWDO &RUWDGRUDV GH FpVSHG HPSXMDGDV SRU HO 8QD JDUDQWtD WRWDO *DUDQWtD /LPLWDGD SDUD 8VR &RPHUFLDO XVXDULR D JDVROLQD LQDOiPEULFDV HOpFWULFDV \ GH SDUD WDUHDV FRPHUFLDOHV &RQGLFLRQHV \ SURGXFWRV FXELHUWRV REUD R VL QHFHVLWD UHIHUHQFLDV SDUD XQ &RQFHVLRQDULR GH VHUYLFLR 7RUR 7RUR &RPSDQ\ \ VX ILOLDO 7RUR :DUUDQW\ &RPSDQ\ FRQIRUPH D XQ VtUYDVH SRQHUVH HQ FRQWDFWR FRQ QRVRWURV HQ OD VLJXLHQWH GLUHFFLyQ DFXHUGR FRQMXQWR VH FRPSURPHWHQ D UHSDUDU FXDOTXLHU SURGXFW
